莫泰腐败大摩折戟案 春天经济型酒店已过去-1

　　一场纷纷扰扰的大摩甩卖案已到终局，五年豪赌割肉出局的背后，雪藏三年的腐败案终于浮出水面，这让大摩折戟中国经济型酒店投资。事实上，中国经济型酒店的春天已经过去，谁将成为最后的接盘者?

　　3.15日开始，摩根士丹利(下称“大摩”)和美国黑石集团、法国雅高集团等一批国际PE与酒店管理集团在上海，就转让51%的莫泰连锁酒店(下称“莫泰”)控股权展开了紧张谈判。

　　曾经看好中国经济型连锁酒店的前景，2005年大摩进入莫泰，因对赌，拿到了莫泰88%的股权。

　　五年间，大摩经历了中国经济型连锁酒店美国上市的狂欢期，可是大摩五年等来的不是狂欢盛宴，却是低价割肉。“放弃最赚钱的上市退出机会，转向出售套现，大摩至少损失了1.5倍溢价。”一位关注经济型酒店的资深投行人士给大摩算了一笔账。

　　大摩甩卖莫泰的背后，到底是中国经济型酒店已经无利可图，还是另有隐情呢?《证券市场周刊》记者了解到，因一桩腐败案，上海莫泰发生了管理层动荡，两次冲关美国资本市场失败，大摩无奈只有选择退出。

　　割肉甩卖

　　莫泰值钱的资产是276家门店的未到期租约以及多年品牌价值，大摩对51%的股权要价10亿美元。参与谈判人士告诉记者：“这已是大摩再三退让后的底线，该出价是大摩五年投资期内全部投资价值的两倍溢价。”

　 　莫泰于2002年由上海美林阁酒店及餐饮管理有限公司和大众交通联合创立，注册资金1500万元。从2005年开始，莫泰借助大摩全球房地产第七期基金 所投资的2000万美元起步，由一家只有25家连锁店的中小经济型酒店，迅速扩展到2010年年底拥有276家门店的全国大型连锁酒店。

　 　“从2010年年底到今年3月份，由高盛牵头的并购顾问团就已经在法国巴黎和美国纽约，与大摩沟通和展开尽职调查了。”接近大摩出售谈判人士告诉记者。 价格一直是市场关注的焦点，莫泰对外的公开数据是其2010年息税及折旧摊销前利润为4亿元，以10亿美元出价计算其息税前利润率为3.11%。

　 　以行业市盈率和2010年息税前利润率作横向比较，起步定位与莫泰类似的汉庭连锁酒店(NASDAQ:HTHT)分别为31.40倍和4.46%、如家 快捷酒店(NASDAQ：HMIN)为29.50倍和7.98%，莫泰调整后的估值水平大幅低于同业，大摩明显在甩卖。

　　2005年和莫泰几乎同期引入外资投资者的如家，上市时市盈率超过180倍，投资超过五年的莫泰在投资期内两次上市搁浅，也从2005年投资时业界排名第三跌至2010年年底排名第五。

　　参与谈判人士告诉记者：“这已是大摩再三退让后的底线，大摩累积增持莫泰，已投入了23.95亿元人民币。”以23.95亿元计算大摩投入产出比，相对于本次10亿美元售价，增值3.7倍。

　　大摩抛售莫泰信息公开后，市场中出现哄抬价格的现象。

　　“扰乱市场这是并购战局里面最常见的策略，用意是为了哄抬价格，而真正的买家并不急于露面，有些竞争对手倒是希望抬高价码，加剧莫泰的出售成本，以此削弱莫泰接手人在未来经营成本上的竞争优势。”一位参与莫泰竞购人士这样描述这场并购战局。

　 　记者了解到，3月15日，有两大竞购团队跟大摩展开最后的谈判。雅高集团联合黑石集团，还有美国最大的酒店集团之一的喜达屋饭店及度假村国际集团旗下基 金StarwoodCapitalGroup(下称“喜达屋”)，联合锦江股份(600754.SH)旗下的锦江之星旅馆有限公司(下称“锦江之星”)， 前者亦是后者母公司的股东。

　　大摩对放手莫泰似乎并不甘心，从成本收益角度考虑，10亿美元的出价，大摩已自觉赚钱太少。本次交易结束后，大摩仍持有37%的莫泰股权，从战略投资者转为财务投资者。

　 　大摩死扛留其第二大股东位置也是谈判陷入僵局的原因之一。“没有任何一个投资人期望利益对分，让财务投资人坐收渔利。”与大摩谈判的两方代表告诉记者， 除价格外，希望大摩做出更多让步，在并购交易完成后，逐步退股至持有莫泰股权10%以下，以给予后引入的投资人更多发挥空间。

　　被雪藏的腐败案

　　2005年在那个经济型酒店热潮滚滚的年代，在20多家国内外著名酒店管理集团和资本企业的争抢中，价高者大摩终于在2005年11月，以2000万美元入股莫泰。遗憾的是一场腐败案让大摩折戟莫泰，无奈只有将股权甩卖给当年参与莫泰竞标的雅高们。

　　从2006年到2007年，如家连锁酒店、锦江之星、7天连锁酒店集团和莫泰这国内经济型酒店“四强”新增客房将近1万间，扩张速度几近“疯狂”。而支撑如此疯狂扩张的是经济酒店的不断融资。

　 　2007年是大摩投资时拟定的第一个上市阶段。2007年莫泰如很多中国企业输了对赌协议的经历一样，暂缓上市，赌赢的大摩顺理成章，接手控股权，持股 比例增至88%。尽管大摩赢了对赌协议，但其收购的价格由于是参照2005年年底的入股的高估价，当时大摩的出资接近1亿美元，并没有赚到便宜。

　　大摩第二个上市计划拟定在2010年。该支房地产基金将在2011年下半年完成退出，并给予投资人回报。倘若一切按照计划进行，莫泰也许又是大摩狂赚一笔的经典案例。