莫泰连锁财富赌局胶着：PE财团与大摩互不相让-1

　　非诚勿扰，这正暗合了摩根士丹利（下称“大摩”）持有的莫泰连锁酒店集团（下称“莫泰“）的现况。

　　只是，竞购方——法国雅高集团（Accor）与黑石集团（BlackStone Group）结合收买体、美国喜达屋集团旗下基金Starwood Capital Group（下称“喜达屋”）与锦江之星结合收买体——虽有心，而大摩却要得更多，不肯随便示好。

　　知情人士透露，两个收买方希冀以10亿美圆收买莫泰控股权的同时，大摩能减持其持有的莫泰酒店剩余约37%股权，由于，“以10亿美圆收买51%，显然是偏贵的。”

　　在国内排名前四的经济型酒店相继IPO后，大摩对上市无望的莫泰如何赚取高额报答伤透脑筋。此番出让，互不相让，投行、PE与酒店业大鳄之间的“财富豪赌”精彩演出。

　　卖方的“苦衷”

　　大摩焦急套现，竞购方要价也不低。

　　3月15日，莫泰控股权最后一轮竞标参与者名单上，仍然有如家、格林豪泰、法国雅高集团与黑石集团的结合收买体、喜达屋与锦江之星结合收买体。往常，这份名单已根本锁定在最后两组人马，会谈却照旧寸步难行。

　　“大摩没有打算出卖其持有的全部莫泰股权，只是出卖51%，且10亿美圆底价没有让步余地。”一位参与竞标会谈过程的知情人士透露。“但两家竞购方均表示希望购到莫泰近88%股权。”

　　只是，三方博弈几近“僵持”。

　　在他看来，黑石与雅高采取的是并购基金运作形式，先尽可能多地收买莫泰股权，再经过进步莫泰运营管理才能以提升其运营利润，最终再以IPO或被并购方式退出，完成投资高报答。

　　据理解，黑石集团大中华区担任人梁锦松目前已担任对莫泰的收买事宜。

　　而持有莫泰股权的是大摩旗下的一只房地产基金（Morgan Stanley Real Estate FundGlobal）。而当下困境是，这只基金行将到期，需求套现项目返还出资人投资收益。

　　事实上，大摩当初的高投入并没有换来高报答。

　　2005年底，大摩以2000万美圆购置莫泰约20%股权。随着莫泰疾速扩张，大摩在莫泰扩张运营方面的总投入已接近24亿元钱，不时增资与由业绩对赌协议衍生的股权增持，令大摩累计增持莫泰股份到达约88%。

　　大摩大幅增持莫泰股权，却是情非得已。

　　记者理解到，除了业务扩张需求给莫泰增资扩股，2007-2008年期间莫泰并没有依照原定方案完成海外IPO，大摩按对赌协议商定增持莫泰局部股权。但更重要的是，大摩作为控股股东，与莫泰管理层的关系也一定“调和”。

　　市场风闻，因违背美国《海外反糜烂法案》，这只房地产基金的管理人，大摩地产基金中国项目主管 Garth Peterson已于2008年底离任。但这一说法并未得到大摩证明。

　　而继任者没有疾速补偿“空缺”。有知情人士指出，“大摩方面与莫泰管理层在运营决策等方面的沟通并不畅通。”

　　沟通不畅的代价异常昂贵：莫泰制定的IPO方案根本难以执行。“后来莫泰打算国内上市，但公司架构已是海外红筹形式，要转回境内控股公司形式，需求和外资股东方停止深化沟通，最终无果而终。”

　　估值“暗战”

　　目前，急于套现的大摩必需抓住最后的出卖机遇。

　　记者理解到，大摩对应莫泰51%控股权的10亿美圆的报价，是大摩依据过去5年持有莫泰相应投资价值2倍溢价测算而来。

　　“相比外资股权投资基金在国内经济类酒店的投资报答额约在3-5倍以上，2倍溢价不算高。”一位外资PE基金合伙人向记者表示，“大摩的打算，也是想从控股方变成财务投资者，保存莫泰近37%股权，若后者未来海外上市，大摩的投资报答率将水涨船高。”

　　“莫泰的上市前景，吸收了众多潜在买家，也是大摩勇于开出10亿美圆价钱的重要背景。”知情人士表示，莫泰酒店集团目前的客房数量位列如家、7天、锦江之星和汉庭之后，排行国内经济型酒店第五。而前四家均已完成海外上市。

　　只是，10亿美圆报价已无限接近IPO市价。

　 　记者理解到，莫泰2010年的账面EBITDA（息税折旧摊销前利润）为4亿元，鉴于经济型连锁酒店会将局部租金计入对付账款款项等财务手腕以进步运营 收益，剔除上述要素的EBITDA仅为2.5亿元，即便按EBITDA为4亿元（约合6000万美圆）计算，10亿美圆对应莫泰51%股权的报价，相当于 33.3倍的市盈率，与局部对冲基金将已完成海外上市的如家、7天等经济类酒店连锁企业市盈率设定在30-40倍，相差无几。

　　“假如 潜在买家依照莫泰下一年收入应对的估值，或横向比照同行类企业海外上市的估值及生长性，给莫泰的估值可能会高于大摩现有报价。”上述外资PE基金合伙人表 示，目前莫泰具有的“中心资产”主要是超越200家门店未到期租约及品牌价值，潜在买家如何评价这局部资产的“增值空间”，不同的估值计算方式会产生不同 的结果。