房地产总市值占GDP比411% 融资方式存巨大风险

一年前，尽管在"3·30"政策的刺激下，一二线城市楼市均进入复苏过程，但房地产业、关注房地产业的人士都坚持认为，中国房地产经过蓬勃发展的黄金10年进入了下半场的"白银时代"。连计划买房的百姓甚至都认为，房价要趋稳了。"我当时看这个情况，就想再缓一缓，等首付凑得多一点再买。"让何怡(化名)没想到的是，刚过完年，自己此前看上的上海浦东新区高桥片区的次新房跳涨了。"刚过完春节我从老家回来就去看房子，报价一下子就变成6万了。"2016年猴年春节后，一线城市和多个二线城市的楼市开启疯涨模式，并快速从核心的一线城市向周边地区蔓延，珠三角、长三角、京津冀等区域的二三线城市陆续接力上涨。土地市场也频频传出楼板价、溢价刷新高的消息。

根据央行统计的数据粗略计算，今年上半年个人住房贷款已经放量2.89万亿元，超过去年全年个人住房贷款的规模。16家上市银行，截至2016年6月末的个人房贷规模，已经达到了13.67万亿元，新增房贷规模高达2万亿。土地、楼市，都在变成资本狂欢的庆功宴，刚需者的声音越来越微弱，直至被淹没。这一场房地产市场的盛宴是对中国经济的解救，还是另一场危机的导火索?

9月19日中国国家统计局公布了最新的"2016年8月份70个大中城市住宅销售价格变动情况"，在全国70个大中城市(国家统计局房价统计样本城市)中，新建商品住宅(不含保障性住房)比去年同期上涨的城市达到62个;二手住宅同样也出现了样本城市全面普涨的情况。根据统计，与去年同期相比，70个大中城市中二手房价格上涨的城市有53个(价格下降或持平的各有16个和1个)。其中一些城市的房价涨幅之大，已经让人"瞠目结舌"。如在新建商品住房中，房价涨幅最高的厦门同比已暴涨44.3%，合肥、南京也分别达到40.5%和38.8%。除此之外，"北上广深"老牌领涨的一线城市，也继续保持房价不断上涨的势能，在高价位的基础上，房价的涨幅同样分别达到了25.8%、37.8%、21.2%和37.3%。二手房的情况也大体如此，同比涨幅最高的合肥，暴涨的幅度竟高达46.9%。与此同时，土地市场也在轮番上演"疯狂"。

来自中原地产研究部的统计数据显示，今年前5个月，全国土地市场合计有105宗高总价地块，成交总价为3288.2亿元，其中上市公司比例明显占绝对多数，89宗为上市公司获得，合计金额为2760亿元，占比为84%。这些钱从何而来?对此，同策咨询研究部总监张宏伟分析，去年下半年以来，房企融资成本大幅降低，国企、央企和评级较高的上市房企发债规模很大，动辄数十亿元、上百亿元规模，使银行信贷以及各路资金对其"输血"，提供了资金支持。根据媒体引用广发证券报告的数据，2016年1~7月，其监测的重点上市房企共发生银行贷款227笔，合计贷款总规模1562.94亿元，与2015年同期相比上升138%。银行授信方面，7月共有11家上市品牌房企获得银行授信，涉及额度263.9亿元，环比上升568.1%，为16年以来最高水平。除了银行的信贷融资，信托计划、私募基金、银行理财甚至P2P等渠道进入房地产。中债登发布的《中国银行业理财市场半年报(2016)》的统计数据显示，截至2016年6月末，投向实体经济的理财资金余额16.03万亿元，投向房地产业的占比为13.06%，意味着有2.18万亿的理财资金余额"输血"房地产。实际上，不仅仅是银行贷款、公司债等渠道，房企的杠杆融资已经延伸至前端的拿地环节和土地出让金首付环节。

"房地产企业从拿地到开发的过程中存在着多个杠杆融资的窗口，我们观察到越来越多的房企在拿地环节就已经开始引入杠杆资金，尤其是在主流城市地王中并不鲜见，我们认为这种模式在一定程度上进一步减少了房企自有资金的投入，未来市场调整周期中会存在放大风险的可能。"中信建投证券研究发展部房地产行业研究团队近日注意到，部分企业在土地竞拍环节引入夹层融资，一般模式为:基金和房地产企业共同成立竞拍主体SPV，其中基金占据绝对控制权，基金以委托贷款的方式提供资金，资金来源中优先级包括资管计划、信托计划、有限合伙等综合形式。此外，购房尾款、物业费等ABS融资创新、非标债权融资和民间借贷等也在本轮房价上涨周期成为一些房企融资的手段--部分杠杆配资蕴含着巨大的风险。拿下上海顾村地块的信达地产(600657.SH，下称"信达")，今年年中就曾引发媒体集中关注。2015年7月至2016年6月的一年中，信达先后在全国各地高调夺得9幅地块，合计涉及资金超过350亿元，其中超过一半刷新了价格纪录，其中，顾村地块总价58.1亿元，楼面价3.7万元/平方米，溢价率罕见地超过了300%。与之形成对比的是，该公司2015年全年的合同销售才105.2亿元。财报显示，从2011年至2015年，信达地产经营活动产生的现金流量净额一直为负，分别约为-1.76亿元、-22.25亿元、-32.05亿元、-58.32亿元和-43.46亿元。其2015年资产负债率高达83.24%，突破了国企80%的红线。

"如果面临市场调整，房企面临违约风险，相关杠杆基金有权竞得土地，并有处置权。今年我们跟踪的部分土地成交背后首付款放杠杆的情况并不是个例，由于在参与拍地环节企业实际投入的资金比例较少，在此轮地王潮背景下面临的风险更大。"中信建投房地产行业首席分析师陈慎如是认为。但张大伟表示，未来三年，如果这些地王周围房价上涨不超过100%，这些地王都将面临巨大的资金压力与入市难度。

根据中国指数研究院数据，2016年上半年50个代表城市住宅月均成交约3570万平方米，同比增长近四成，绝对量为历史同期最高水平，其中3月创单月历史新高;从各级城市来看，上半年同比均增长，二线城市成交同比增幅最高;十大城市二手住宅累计成交77.59万套，同比增长42.5%。库存与去化方面，受益于成交快速增长，20个代表城市可售面积约12800万平方米，同比下降25.3%，绝对量处近两年最低水平，库存消化时间缩短至7.7个月。以上海为例，2016年8月，上海市商品房成交均价为34899元/平方米，环比上涨12.67%，同比上涨了31.22%。商品住宅成交均价为42384元/平方米，环比上涨13.04%，同比上涨了40.18%。作为夹心层的刚需们，需要直面房价暴涨的打击，而这正是让人为难的地方。标准排名、BOSS直聘联合发布2016年上半年大陆房价收入比最高城市排行榜，核心指标是2016年7月各城市每平方米平均房价与2016年各城市平均月薪的比值，也就是当月的房价收入比。深圳7月以平均房价50842元、平均月薪7467元，房价收入比6.81，排名第一，此举意味着半年的工资才能买一平方米;北京平均房价47619元，房价收入比6.17，位居第二;上海均价43052元，房价收入比5.67，位居第三。60个城市中，排名最后的城市是长春，平均房价6471元，薪酬5268元，房价收入比1.23。

此情此景之下，逃离一线城市，到邻近城市置业已逐渐成为刚需们的流行选择。楼市购买力外溢、去库存政策支持、信贷宽松等因素共同成就了临深城市东莞、惠州上半年楼市成交量价创纪录的结果。综合惠州房管局和家家顺研究中心的统计数据，2016年上半年，惠州全市共成交住宅84722套，同比上涨106.5%，平均每小时有19套新房成交。成交均价为8899元/平方米，相较2015年全年成交均价上涨了31%。这是惠州楼市有史以来成交量最高、去化最快的上半年。家家顺研究中心监测数据显示，深圳客比例最高的是惠州，通过该中介机构购买惠州新房的买家中，超八成来自深圳。一名外地开发商在年初收购了惠州本地开发商的数个项目，其区域总经理表示，集团重视环深城市的布局，选择重仓惠州因其邻近深圳的区域位置。他认为，惠州楼市的发展很大程度上取决于深圳购房者购买力的转移。不仅如此，面对高房价的地产市场，租房已然演变成一项刚需们不得不参与的"城市运动"。还以深圳为例，链家针对小区房调研的一份租房报告显示，7月深圳住房平均租金为每月68.7元/平方米，套均租金为4938元/月。其中套房总价3000元/月内的比例只有20.4%，2000元/月内的仅占比4.2%，4000~8000元/月占比接近72%，高于8000元/月的超过7%，中高租金物业持续明显增加。然后在平均月薪只有7647元的深圳，该如何在当下的租金行情中获取安稳且具备初步品质的生活?

不久前，商业文明联盟创始人、《第一财经日报》前总编辑秦朔撰文指出，中国房地产已经进入房地产资本主义时代，房子被赋予了更多金融属性，已被当作金融工具和资本来运作。秦朔在文中直指:"如果说囤地、捂盘、炒地、炒房、加杠杆等等，可以作为房地产资本主义的早期形态;现在则是中盘，就是大规模使用金融工具(贷款和金融机构的场外配资)，尽可能加杠杆，充分利用地价上升来扩张资产负债表;负债越多越好，用'负债'竞逐'资产'(包括房地产公司股权)，然后拉升资产价格，或者快速周转产生现金流，以现金流为依托进一步融资扩张。"8月30日披露中期业绩报告的中国恒大集团(03333.HK)以9999.15亿的总资产规模，以及1.86亿平方米土地储备称冠行业，但伴随着其扩张的同时，其杠杆的极致运用也成为资本市场担忧的焦点。数据显示，恒大今年中期资产负债率为81.79%，意味着该公司近万亿的资产中，有八成来源于负债，即便不考虑其中的预收账款等非负债因素，其负债状况也不甚乐观。美银美林发表研究报告显示，如果加上永续债等资本工具，恒大实际负债比率高达430%，公司负债比率维持在非常高的水平。无独有偶，万科(000002.SZ)、碧桂园(02007.HK)这两家年销售规模位于国内前三的公司在今年上半年的资产负债表也呈现杠杆放大趋势。其中，万科资产负债率由2015年末的77.71%上升至2016年中期的80.61%，碧桂园资产负债率则由2015年底的75.32%上升至2016年中期的78.20%。一线巨头尚且如此，二三线房企的负债率也难逃一"高"。Wind资讯统计数据显示，2008年以来国内房地产行业资产负债率逐年攀升，到2015年达到74.61%的新高点。中国房地产业协会今年年中的《2016中国房地产上市公司测评研究报告》也显示，上市房企2015年负债水平保持高位运行，净负债率均值为96.09%，较2014年上升7.23%，再创新高。

行业负债水平上升的结果是房地产资产规模的大幅度膨胀。上述房地产业协会的报告显示，2015年上市房企总资产均值为586.18亿元，同比上升30.88%;净资产均值为157.71亿元，同比上升23.44%;房地产业务收入均值为117.73亿元，同比上升22.95%。随着房地产快速增长期的结束，房地产企业的分化越发明显，房地产行业的格局面临重构，地产金融寡头垄断的趋势正在形成，易居研究院智库中心研究总监严跃进指出。在去年年底的中央经济工作会议上也首次公开提出"促进房地产业兼并重组，提高产业集中度"，意图创造良性的行业整合环境，促使部分中小房企逐步退出房地产行业，完成行业重组。在此背景下，房地产企业并购重组案例日渐增多，大型房企"大鱼吃小鱼"的并购现象与合纵连横的"强强联合"逐渐成为新常态，未来行业将进一步洗牌。克而瑞对33家官方公布销售业绩的房企统计发现，其合计销售业绩高达11525.72亿，比2015年同期的6600亿上涨幅度高达74.6%，而销售面积也达到了9473.9万平方米，同比上涨51%。这33家房企平均完成年度任务指标65%，历史首次出现上半年平均完成指标过半的现象，远超往年平均完成率。随之而来的是中小房企的无力退出。去年8月，浙江广厦公告称拟用三年时间退出房地产业，转向影视文化行业。随后，苏宁环球也宣布了同样的情况。

同策咨询研究总监张宏伟认为，在中国城镇化率已经接近60%的市场背景下，楼市已经进入下半场，房地产行业也将呈现出规模化聚集与并购重组频繁发生的特征，最终推动市场集中度越来越高。在国内资本市场上，这种聚集与重组甚至蔓延到了各个产业--以恒大为代表的地产资本以投资资金的形式外溢，似乎已经成为普遍趋势。从7月底搅局万科A股，到在廊坊发展(600149.SH)上的两度举牌，这家依托地产的投资集团开始搅动中国资本市场，可谓凶猛凌厉、出手快准狠。与此同时，"恒大系"股票集体飙升，连番涨停，市值高达2000多亿的万科也一度录得4个涨停板，廊坊发展则在短短半个月时间股价翻倍。其余如嘉凯城(000918.SZ)、宝鹰股份(002047.SZ)、金螳螂(002081.SZ)、腾达建设(600512.SH)等恒大控股或有恒大资金入主的概念股股价也是一飞冲天气势逼人。有不完全统计显示，恒大系的资本版图中，至少已经囊括了16家上市公司和2家新三板挂牌公司，其中，上市公司包括12只A股、4只H股。

此外如保利地产、碧桂园、泰禾集团(000732.SZ)、金茂等地产公司旗下都设立了投资公司或创投基金，专门在市场上进行股权并购。种种迹象显示，在地产公司多元化扩张的诉求之下，地产资本对其他产业的入侵方兴未艾，呈现进一步加速的迹象。

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