每个人在泡沫中都有一份利益

　　每个人在泡沫中都有一份利益

　　人们总觉得经济和自然不同，经济体系是我们自己搭起来的，为什么不能管得好一点呢？这实际上是个哲学问题，即便是人类自己创造出来的系统，也会像自然界的宇宙一样，像环境一样，永远有人无法认识的内容。

　　南方周末：关于这次金融危机，有人认为华尔街（的贪婪与欺诈）是罪魁祸首，进而怀疑华尔街所代表的自由市场制度。您如何看？

　　许小年：说问题都出在华尔街的贪婪，这是不顾事实也是很不公平的。

　　我自己的经历说明贪婪人人有份。1997年香港出现“红筹股狂热”，当时我在美林证券做研究，我坚持认为这些红筹公司不值这么多钱，估值太高了，明显有泡沫。为此我承受了相当大的压力，压力大到了可能因此而丢掉工作。压力不仅来自于贪婪的华尔街投资银行家——美林的高管，而且来自于众多的机构投资者，他们几乎是逼着卖方的研究员写出他们希望听的话。如果没有券商的报告，这些基金经理就很难向他们自己的上级交代，老板会问：“明明有泡沫，你怎么还要买呢？”他会说：“你看看，美林、高盛都推荐了呀。”

　　那时和现在一样，大众街和华尔街一起疯狂。现在出事了，投资者摆出一副无辜受害者的样子，说上了华尔街的当。这已不是第一次了，2000年科技泡沫破灭后，投资者起诉大摩和美林的分析员，就是不说他自己在泡沫中做了什么。华尔街真有那么大的本事？就像我们A股从2000点冲到6000点，哪里是几家券商能造出来的行情，没有大众街的哄抬，指数怎么冲得上去？

　　历史上所有的泡沫，从郁金香泡沫、南海泡沫到2000年的科技泡沫，哪一个没有大众街的疯狂？所以不单单是华尔街的贪婪，是人性的贪婪，是我们所有人的贪婪。大家还记得吗，在2000年时，巴菲特因为拒绝参与科技股投机，差点被投资者炒了鱿鱼！

　　这次美国爆发金融危机，根子在次按造成的房地产泡沫。人们就指责华尔街，说商业银行只顾赚钱，放出了这么多的次按；投资银行利益熏心，为次按打包，卖出了这么多的资产证券化产品。但是没人问问次按的借贷者，本来收入没有达到那个水平，没有购房的能力，为什么偏要去借钱买房？也没有人问政府，为什么对次按睁只眼，闭只眼？谁都知道，“居者有其屋”的承诺是捞选票的好办法，政客们绝不会去提醒民众，买房要注意自己的支付能力，更别说次按的风险了。

　　在泡沫膨胀的过程中，投机和欺诈流行，这是不可否认的，但很少见到有人发出警报，即使有，大家也不把他当回事。这是一个很有意思的社会现象，每个人都参与其中了，每个人在泡沫中都有一份利益，明明知道是投机和欺诈，也没人想戳穿它，因为都想从中分一杯羹。在泡沫中，人们往往对投机和欺诈采取宽容甚至是怂恿的态度，有人把水搅浑，大家才好摸鱼啊。就像阿Q参加革命，想混进去抢一点浮财，事后才知道，还有砍脑壳的危险。

　　南方周末：人性的贪婪或疯狂，从来不乏例证，自从有市场的基本制度以来，有投资以来，基本上一次一次泡沫的性质和过程全都一样。但这是市场失灵还是政府失灵？市场为什么没有能够进化出一套体系来，使贪婪受到遏制？华尔街所代表的自由放任的资本主义模式遇到重大挫折，看起来，从1980年代到今天，历史的钟摆又到了从一端摆向另一端的时刻。您曾说过，您相信市场，现在您的看法是什么？

　　许小年：经济学中没有贪婪这个词，经济学开宗明义第一章就是消费者最大化效用，厂商最大化利润，投资者最大化回报，当然，是在一定约束条件下的最大化。贪婪无可指责，谁不贪婪？充满贪婪的世界不会失序或者崩溃，因为有恐惧去平衡它。应该讨论的问题是，为什么在泡沫中人们无所畏惧。

　　美国这次泡沫，主要集中在房地产。我这儿有个图(见图一)，能说明泡沫是如何产生的。

　　自由市场制度遇到麻烦，但不会消亡——许小年

　　这是美国的人均GDP（把它当成人均收入的一个近似指标），看一下人均收入房价之比，这个比率很多年都稳定在一条直线上，但从2002年年中开始下滑。我们知道，那一年之后的人均收入一直在上升，这个比率的下滑只有一个原因——房价的上升超过收入的增加。从那时起到2008年，6年来房地产泡沫越吹越大，最近刚刚开始回调。从图上看，人均收入房价比要重新回到长期趋势线上来，还早着呢。

　　为什么从2002年开始出现房地产泡沫？因为美联储从2001年开始，连续减息，利率降到战后最低的水平。从时间上来说，降息在前，房地产泡沫在后，泡沫是由信用扩张吹起来的。为什么信用在那个时候扩张？货币超发，银根过松。

　　至于为什么要超发货币？那得问格林斯潘。格林斯潘前些天总算开口承认错误，说他不应该放松监管，但我觉得他是避重就轻，最重要的错误他不承认——为什么在经济和市场形势已经好转的情况下，他还要维持低利率？

　　这是他的一个巨大错误，但你不能责怪他一个人，因为智者千虑，必有一失。错在我们所有的人身上，因为所有的人都相信，格林斯潘比我们聪明，于是把这么重要的决策交到他一个人手里。这是集体所犯的一个愚蠢错误，它的愚蠢之处就在于，认为我们所有的人都比格林斯潘更愚蠢。

　　格林斯潘的判断出了什么问题？大家都知道，担心美国陷入通缩，像日本那样一通缩就十几年，格林斯潘在2001年后决定维持低利率，而且持续了这么长时间。他在这里犯了错误，没有搞清日本通缩的真正原因。

　　在过去十几年间，日本的货币政策实际上是非常松宽的，但银行就是不放贷，因为大多数金融机构已资不抵债，不敢再放贷，货币政策再宽松也没用，银行不会把基础货币转化为信贷，也就是货币政策的中间传导机制断掉了，不是心脏供血不足，而是血管堵塞。对日本来说，要想货币政策起作用，不是增加心脏的供血量，不是央行投放更多的基础货币，而是要尽快疏通血管，重整银行、金融体系。但是日本的政治家、金融界和民众怕疼，谁也不愿意改，一拖就是十几年。

　　格林斯潘误读了日本，把货币政策传导机制的失效看成是货币政策的失效，以为是货币供应不足。这是他个人的错误，而我们的错误在于假设格林斯潘是个神，让他去决定货币政策，结果他一失手，大家跟着倒霉。

　　弗里德曼很多年前就说，货币政策不能由中央银行来相机抉择。为什么呢？没有人能够准确判断经济未来的走势，并以此为基础，在正确的时点上、用正确的力度，进行恰到好处的货币政策操作。这是给神提出的要求，而我们之中没有神。由人来操作货币政策，错误是不可避免的，在弗里德曼和施瓦茨合作的研究中，他们用大量的数据说明，美国的货币政策非但不能熨平经济周期，反而制造了经济的周期波动，货币政策是波动的根源(见图二)。为了稳定经济，首先要稳定货币供应，所以弗里德曼提出货币供应的固定规则——比如说每年增长3%，和经济增长基本保持同步。最好的货币政策就是无为而治，别瞎折腾，别假装你能先知先觉。

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