白酒主要企业判断
白酒主要企业判断 白酒在三种模式的驱动下，谁才是最具价值的投资标的（短线和长线），我来讲一讲我们所做的按照这三个标准对目前中国白酒主要的上市公司的基本判断。 1. 古井贡酒：并购黄鹤楼竞争湖北市场，徽酒首位度提高 最后我来讲古井。古井公司从梁金辉上任以来，我们感觉到这个公司有一股二次创业的激情，包括它这次并购了黄鹤楼，资本市场普遍比较看好。但是古井并购黄鹤楼不同于洋河并购双沟。我清楚记得在09年的时候我写过一篇文章，叫《郎洋争雄》，当时中国白酒发展最快的两个企业，郎酒和洋河，并且它们俩是一前一后进入到100亿的，当时我有个预判，洋河并购双沟可以给这个上市公司带来持续五年的行情，而事实证明我的判断是很准确的。那古井并购黄鹤楼能否达到这个效果，是要打问号的，因为洋河和双沟同处一个产区、一个城市，甚至同用一个团队，这种企业的融合度不是古井和黄鹤楼轻易能达到的境界，这是第一个问题；第二个，当时洋河并购双沟，双沟有三十个亿的基本盘，09年洋河上市公司年报40个亿，到2010年76个亿，说明这个并购不仅对未来产生了巨大影响，对当下也有影响，但是古井并购黄鹤楼对当下的影响是比较小的。黄鹤楼有7-8个亿的盘子，但是结构良莠不齐，很难说能给古井贡献较多的业绩。 但是我们同时也看到，古井贡并购黄鹤楼，也开启了古井贡布局湖北市场的先河，因为过去在整个湖北市场“鄂酒三强”（白云边、枝江、稻花香）基本上在整个湖北市场占主导地位，黄鹤楼处于边缘化的角色，这次并购以后，古井贡会以本土的面目参与湖北市场竞争，而湖北市场的整个容量是比较大的，湖北酒的产能规模在整个中国市场上可能排在第三第四这样的位置，产能很大，这个规模可能给古井贡提供一个巨大的想象空间。因此这一次梁董事长也派了精兵强将切入到核心岗位，解决这个问题。能否实现资本市场所期待的古井并购黄鹤楼像洋河并购双沟提供持续五年的行情，关键看明年上半年。 简单点评就是，古井贡由于并购了黄鹤楼外溢式扩张，同时在内部也推出了很多种模式，我们认为古井贡在未来的徽酒板块中首位度会大幅度提高，即过去古井贡跟口子窖、迎驾贡一直拉不开距离，但是随着它的内外扩张，版图形成，未来徽酒的老大的地位跟在安徽市场的规模都会让其它的徽酒们望而却步，这是个很大的变化，这个变化会带来一些正面的影响，会根本性地改变徽酒的版图，也增加了其他人的压力。 2.五粮液：短期可能有不错表现，长期需改善模式 第二个我来讲讲五粮液公司。我个人认为五粮液是策略当中最失败的一个公司，因为五粮液的核心产品普五在价格上始终处于高度的摇摆，这个摇摆也不是它自己愿意看到的，主要是因为五粮液的专卖店在前一轮的商业模式创新中基本上被击溃了，导致普五在市场上始终没有一个核心的价格标杆，这是很大的问题。茅台可以依靠他遍布全国的专卖店，五粮液过去是有的，后来因为专卖店体系基本上被纷繁的商业模式击溃了，导致五粮液的价格高度集中在大商的手里，而很多大商基于不同的商业目的在不透明的情况下将普五的价格做穿，这是它管理的最大的失败，因为在整个高端白酒已经实现了产业集中度提高的背景下，其实五粮液有不错的成长，但是恰恰是在过去的四年内五粮液不断地探底，原因就是它的普五价格没有飞天茅台的价格坚挺。因此在这一轮调整当中，五粮液是受害者。 未来五粮液会怎么样，目前来看，五粮液在价格问题上做文章，这个点我认为选的是对的，这是第一；第二，五粮液提出了两个目标：华东市场过100亿，中低档白酒过100亿，我个人认为中低档白酒的100亿不应该是尖庄，而应该是五粮醇和五粮春，客观讲尖庄白酒在东北和华北市场的的操作模式是不可能成功的。 因此这一轮调整，在产业集中度提高、白酒弱复苏强分化的背景下，五粮液面临着两面作战：第一面，高端白酒如何跟茅台一起分享产业集中度提高所带来的蛋糕，这个分享我认为前期较为失败，因为价格管控不到位，不断地价格下探（现在好一些），它跟大商的利益冲突也很厉害；第二面，中档白酒（五粮醇和五粮春）的价格也面临着参与洋河、古井，甚至泸州老窖、剑南春中档白酒产业集中度提高的竞争。在这样的两面作战中，五粮春和五粮醇也没有找到成熟的运营模式，它不像洋河坚持不移地修高速公路，然后往里面放车子；它也没有成熟的高速公路，因为历史的原因，五粮春和五粮醇所选择的商业模式是它不能主导的，比如说五粮春到现在为止还是总运营在全国市场，五粮醇还选择了华东地区唯一的经销商百川商贸，在广西也选择省级总代，导致它很难去像洋河这样的公司围绕着真正的快消品属性来构建深度分销体系，这是很大的问题。因此在这两个点上（高端白酒和中档白酒的产业集中度提高）它都处于弱势地位，在这一轮调整中五粮液是不太受益。 未来或短期内五粮液会不会有很好的表现，我个人是比较看好的，我觉得普五的价格跟随者茅台价格的上涨可能会有一个很稳定的增长，因为必须承认在中国白酒市场上真正能做高端的是茅五，关键是如何平衡好茅五的价格跟大商之间的关系。其实价格的管控没有什么专业的问题，只是行政执行力的高低问题。（五粮液）这种公司长期需要改善模式，短期可能会有不错表现。 3.洋河：规模大，存疑管理模式；长线看好，短线谨慎 第三个讲洋河。最近洋河并购了贵州贵酒，这也反映出它的企图心，洋河可能是中国白酒规模最大的酒企，它在规模上完全有可能超越贵州茅台。因为它的结构决定了规模，毕竟洋河所在的价格带是100-300元的非常庞大的市场。目前对洋河来说考验它的是管理幅度，因为它的市场是全国性的，管理幅度很大。 这个公司我认为总体有两个方向：第一，它的所谓的绵柔产品更多的在替代靠近烈性酒的非烈性酒饮料里来，比如说鸡尾酒，实际上绵柔酒是有替代功能的。因此，洋河公司在规模上我比较看好；第二，管理的幅度上，这是我比较存疑的，因为在中国白酒品牌混乱的市场上，它的管理费用和管理成本极其高，因此它需要一种非常成熟的管理模式，也许是宝洁式的，也许是康师傅式的，这个模式对于它这样的公司来说非常重要。所以我们发现洋河有个特点，它的管理层不太关注白酒行业的营销模式，它更关注宝洁、康师傅、统一是怎么做的，更关注跨国公司跟全球性公司在渠道模式跟管理文化上的建树。这个公司在长线上我比较看好，但短线我持谨慎态度，因为它在基地市场已经进入到天花板，但长线还有很大空间。 4.泸州老窖：大单品战略初见成效，成长性较好的潜力股 第四个讲泸州老窖。在之前张良时代是平台性公司更多，无论是柒泉模式，还是下面所有的子公司；现在进入到刘淼和林峰时代，我认为是大单品模式，这个改变是很大的，在相当长时间内的张良时代，泸州老窖就拥有了窖龄酒跟特曲，但是一直以来窖龄酒跟特曲没有上量，这是很大的问题。对于泸州老窖来讲，它也面临抉择：高端酒要追逐五粮液，中档酒要跟洋河、古井乃至于剑南春竞争，低端酒甚至要考虑跟老村长、龙江家园、牛二去竞争，所以如果说五粮液面临的是“两面作战”，那么老窖面临的就是“三面作战”，这使得它的资源跟营销模式高度膨胀。单一的价格带相对的运营模式是比较容易固化的（比如只做中档酒或高档酒），如果这个企业既做高档酒又做中档酒和低档酒，这样管理模式固化就很难。所以泸州老窖后来做了一个博大公司，主营头曲和二曲，这个战略我认为基本上是对的，但是在操作过程中商业模式又过于复杂，导致管理幅度大幅提高，这是很大的问题。 所以我认为泸州老窖在过去进入了谷底，目前的泸州老窖是典型的触底反弹，在历史上它毕竟实现了115亿的基本盘，去年是六十几个亿，今年的成长应该会比较良好。据说它的股价不是很高，如果从推荐的角度讲我认为泸州老窖可能是成长性比较好的一只潜力股。为什么这样讲，我看了一下它上半年的基本年报，好像是窖龄酒有二十个亿的基本盘，也就是说大单品战略初见成效。那么大单品战略好在哪里，好在是单一的规模降低了边际成本，比如说过去的二十个亿是由五个品牌完成的，今天的二十个亿是一个品牌完成的，它的边际成本是不一样的，无论是营销还是制造上都会发生变化。所以我认为这个公司增值的业绩表现是典型的触底反弹，如果过去它的股价被低估了，那么今天它应该回归到正常的对标价格，类似于古井、洋河这样的品牌，虽然它在规模、盈利上跟洋河有距离，但它的对标一定是这样的公司。 5. 茅台：不看好系列酒，但肯定企业价值 首先来讲白酒龙头茅台的模式。其实茅台政策发生了巨大的变革，我们作为投资者也在关注茅台的一系列动作，特别是今年以来公司管理层对整个茅台公司做了很多创新选择，包括酱香酒公司，包括对不同规格、不同颜色的茅台酒、茅台在接下来的中秋会不会提价这种短期的和长期的迹象，都是我们关注的。我有大致这么几个判断： （1）不看好系列酒：品牌认知问题 茅台的系列酒坦率地讲我一直是不太看好的，王子酒也好迎宾酒也好，早先的一曲三茅也好，我始终是持比较谨慎的态度。原因不是技术问题，卖低档酒根本不难，卖中档酒也不难，茅台能把贵州习酒从三四个亿规模操作到三十个亿规模，就充分说明茅台集团公司是有相当一部分人操作中档价位和低档价位的酱香酒，我认为茅台的系列酒不是术的问题，也不是资源配置的问题。我最近看到报道，茅台允许系列酒战略性亏损6个亿，换句话说我们要投入相应的资源来赔血，我的理解是心理恐慌，茅台心里太不踏实了，我的酒卖这么高的价格还有这么多量，假如我不再夯一个基础的话，我真的感觉到悬在空中，像空中楼阁，不踏实。对系列酒我是比较谨慎的，而且我认为成功的可能不是太大，原因不是术的问题，是品牌的认知问题。消费者认为我买茅台就是买飞天茅台的，你硬要让我去买王子酒、迎宾酒，消费者觉得像低档货，不愿意拿这个酒去送人，这是一个很大的认知问题。这个问题能否解决，很难。这是我的第一个判断。 （2）茅台的系列酒，推不同规格、不同颜色的酒，这种做法我认为是完全基于商业的需求而不是品牌的判断。 如果从品牌角度看，推不同规格的酒和推不同颜色的茅台酒都是错误的。但是从商业的角度讲，在茅台的飞天茅台价格比较特别的背景下，经销商怎么盈利始终是茅台关注的一个核心问题。我记得14年的时候我有个朋友在江苏，他拿到了800万的指标，问我能不能做，我说14年的时候茅台实际上是比较弱势的价格体系，如果以茅台819的供货价，你830往外卖，毛利只有十几块钱，你开门店连水费都不够，我建议你别做。即使买到860、900元，我也不认为一个专卖店靠这个能挣钱。但如果说你要赌未来，那我不好说。所以我说要看你的消费者的市场结构，如果结构很高，那你未尝不可拿一个专卖店，因为过去毕竟拿茅台的专卖店是需要两千万的门槛，确实是金字招牌。所以我认为系列酒只解决了阶段性茅台的盈利问题（指经销商盈利而不是企业的盈利，茅台企业的盈利一直很好）。 （3）短期内不会提价 第三，是比较敏感的，短时期内茅台会不会大幅提价。我的判断比较谨慎，我认为茅台对自己目前的状态是比较满意的，不会轻易提价，这是我个人的判断。 （4）茅台股份公司围绕着系列酒跟新渠道模式创造了很多的商业主体，这个商业主体我个人认为只是增加了它的运营费用，并不会给茅台股份公司带来巨大的收益。 但尽管这样，我仍然认为茅台作为中国白酒的一哥，它有强烈的抗跌性，它可以跟黄金相比较（去年净利润155亿，印钞机的感觉）。我不认为茅台会出现我们担心的投资价值贬低。因此茅台要想做中低档酱香白酒，它唯一的途径是并购，不要在茅台的股份公司里推系列酒，而应该在茅台的股份公司体外再并购一个类似于习酒公司的品牌，但是股份公司必须要将并购的企业并入到股份公司里去。我们今天去市场看，假如习酒公司在股份公司，茅台股份公司的市值是不是该增加一倍都很难说，关键是茅台集团公司并购的习酒，而习酒又想单飞想上市，最高峰在2012年传得比较盛，说习酒公司可能在香港上市，据说当时很多投资者强烈反对这一计划，他们认为习酒公司跟股份公司存在着同业竞争的可能，这个想法是对的，当然后来没有做成这个事。所以我的第一个判断，茅台这个公司价值毋庸置疑，至于说市场容量，我个人认为，中国这么一个大国，养一个茅台、一个五粮液和半个国窖1573是绝对没问题的，大家不用担心，我们中国人的面子、潜在的消费心理、追求虚化的消费心理决定了茅台（股份公司）这个两万吨酱香酒投到市场确实不是一个难题，并且我也认为茅台酒的飞天茅台其实市场的假货的量还是非常大的，尽管有一些消费者是冲着茅台的品牌刻意买的假货，但是也有相当的消费者因为不知道判断茅台的真伪花了飞天的价格买了假酒。因此我对茅台的价值是持肯定的态度，股价从企业的基本面来看不会有大问题。 |
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