贵州茅台投资评级与估值

　　贵州茅台投资评级与估值

　　贵州茅台公司公布2016年一季报，实现收入99.89亿元，同比增长16.91%，实现归属于上市公司股东的净利润48.89亿元，同比增长12.01%，经营性现金流净额74.36亿，同比大幅增长252.15%，EPS为3.89元，我们预测利润增长11%，略超预期。

　　投资评级与估值：预测16-18年EPS为13.6、15.2和17.2元，同比增长10%、12%和13%，当前股价对应16-18年PE为18/17/16倍，重申“买入”。经过15年报和16一季报的验证，茅台复苏迹象明显。从目前情况看，大众消费承接和消费升级的拉动超此前预期，我们判断茅台今年销量将实现两位数增长。在控量保价以及旺季效应的作用下，未来一批价将呈螺旋上升态势，渠道和消费者的涨价预期形成后，会对销量形成正反馈，“量价齐升”局面有望重现，使茅台在复苏过程中不断超预期。此外公司分红率已提高至50%，估值还有进一步提升空间。给予16年20xPE，目标价265元。

　　收入两位数增长 预收款再创新高验证终端动销强劲。从收入增速、预收款变动、现金流情况看，都验证了此前草根调研得出的茅台终端销售强劲的判断。

　　1、打破Q1预收款环比下降规律预收款环比增加再创新高。一季度末预收款达到85.44亿，环比四季度末再增加2.83亿创新高，同比15Q1增加57.53亿，说明茅台在春节期间的真实需求很好，蓄水池持续蓄水，而回顾茅台过去10年报表，其中8年一季度末预收款环比下降，只有08、11年环比增长，进一步验证了茅台复苏的确定性。

　　2、收入实现高质量两位数增长，一季度报表收入增长17%实属难得，因为这是在预收款环比增加、15Q1增速16%高基数、以及16春节提前10天旺季时间缩短情况下实现的。

　　3、现金流情况很好，销售商品提供劳务收到的现金150亿，同比增长51%，本期应收票据46.8亿，15年底85.8亿，票据使用减少，现金回款质量提高。利润增长12%，慢于收入增速，主要是营业成本和营业税金及附加两项增幅较大所致。其中营业成本增长32%，营业税金及附加增长46%，主要是由于消费税税基提高。

　　结合草根调研，春节期间茅台再次在许多区域出现断货现象，节后中转站也出现断货现象，2016年的市场断货与2011年春节的市场断货完全不一样，之前是经销商囤货故意为之，而这个春节的茅台是真实的需求拉动。节后公司维持控量稳价的策略，春糖时经销商座谈会指出下半年仅供货8000吨。目前茅台一批价在840元/瓶，团购价格在860-880元/瓶，价格稳定，我们预计中秋和明年春节时期茅台一批价将呈螺旋上涨态势，一批价将稳步提升，而渠道和消费者对涨价形成一致预期后，由于茅台的保值增值特点带来的反身性，价格温和上涨会对销量形成正反馈，“量价齐升”局面有望重现。

　　大众消费升级拉动下 茅台已然开启新格局。对茅台而言，经过三年调整，三公消费、渠道库存等问题已经出清，价格回落到900元以下后刺激大众消费承接，经过15年报和16一季报验证，茅台作为高端酒品牌力最强的企业，已经开启了新格局，步入大众消费时代的复苏通道。

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