对赌第一案-2

另外，发行人未及时清理或未充分披露PE对赌协议极有可能导致IPO折戟。广西林丰木业因大股东丰林国际与股东IFC(国际金融公司)曾签署了上市时间对赌协议，直至2010年8月30日该发行人上会前，该对赌协议未被清理，导致发行人上会被否。

“有‘对赌协议’的企业，如果不能确认其协议在上市前已经完成，就只能在上市前进行清理。最重要的是看企业股权或资产现在是否实质上处于稳定状态。”一位PE界律师表示。

“即便企业在对赌机制下获批IPO，也极易引发各类股权纠纷及关联交易。”市场观察人士称。

地下潜伏

“对赌”过后，几家欢喜几家愁。然而，对于投资创业板、中小板企业的投资人来说，签订“对赌协议”是“明知不可为，但不得不为、不可不为”。

“投资人本质上追求的还是投资回报，”前述PE界人士表示。“在明知估值过高、风险过大的情况下，不签订‘对赌协议’也不可能。”

在创业板交易初期，企业上市估值极度膨胀，导致前期投资价格也不断提高，PE等投资机构进入企业的代价水涨船高，“很多企业以未来几年后的利润做估值基础，让投资者觉得风险太大。”

而在这种情况下，很多“对赌协议”依然秘密存在。而这样的风险也很大，一旦企业上市，重大股权变更必须经过证监会的核准，而由“对赌协议”引起的股权变更是不被允许的。

一位业内律师向《财经国家周刊》记者介绍，一种可规避监管机构检查的方法是，在投资者与被投资企业之间再设立一层壳机构。如投资者与被投资企业的原股东共同出资设立一个合伙企业，再由该合伙企业投资至被投资企业，对赌协议被设立在合伙企业层面。

“如果控股权发生变更，需要事先咨询上市地交易所，但只要完全如实披露，是否获得认可是由市场来进行判断。”他表示。

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