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橡树资本霍华德·马克斯

2016年03月16日 10:56    网站管理员007

 “一是尽可能降低违约率;二是一旦发生违约,尽可能多地讨回本金。”谈起近40年投资高收益债的经验,美国橡树资本创始人、联席董事长霍华德·马克斯(Howard Marks)如是说。他因不良债权投资闻名华尔街。他1995年创立的橡树资本,目前管理着近1000亿美元的资金。他投资的高收益债券,每年实际违约在1.3%左右,而市场的平均水平在4%。近日,霍华德·马克斯在北京接受了《第一财经日报》记者的采访,介绍他掘金高收益债的经验。

 

在他看来,美国高收益债市场的繁荣和其相对成熟的准入门槛、评级、定价规则密不可分,更为重要的是,还有一套靠谱、可操作性强的法律为投资者提供保护。

 

美国橡树资本创始人、联席董事长霍华德·马克斯(Howard Marks)

选择“堕落天使”美国将评信级别在标准普尔公司BB级或穆迪公司Ba级以下的公司发行的债券称之为“垃圾债”。因其利息收益往往要高于其他债务工具,也被称之为高收益债,对应的风险也高于其他债券。

“很多人一提到风险,是担心亏损,但投资还有一种风险就是踏空。作为一个有经验的投资人来讲,就要考虑如何将两者进行权衡。”霍华德·马克斯表示。

 

在过去37年里,他投资的高收益债券每年实际违约在1.3%,而市场的平均水平在4%。他在高收益债投资中遵循的两个基本原则:一是尽可能降低违约率;二是一旦发生违约,尽可能多的讨回本金。

“一旦发生违约,会损失一部分收益。平均每投资100元,每年因违约损失大约6毛钱。即便如此,长期平均收益率假设为5%,扣除损失,收益依旧非常可观。”他说。霍华德·马克斯告诉《第一财经日报》记者,高收益债投资相当于在垃圾中淘金,投资取决于行业、公司的大小以及杠杆水平的高低。尤其是对单个企业底层的信用和资产自下而上的分析。

 

有一些企业原来经营状况良好,发的是投资级别的债券,但是企业或许面临一些暂时的挑战,股权价值缩水,使得债权所占的比重会提高,进入垃圾债券的范围。霍华德·马克斯管这类企业叫做”堕落天使”。

比如,当下最困难的原油和油气行业,如果油价继续下跌,很多投资级别的债券被降级为垃圾债券,这成了高收益债投资人在垃圾中掘金的重要领域。即便如此,霍华德·马克斯还是强调,投资并不是基于对整个行业未来的预测,比如油价是否会继续下跌,而是每一个发债企业的底层分析。

 

“橡树资本投资的标的一般都是能够产生现金流的当期收益的东西,能够相对比较简单地算清楚它的价值。”他表示。2015年12月,美国一家知名的共同基金开始清算旗下高收益债券,原因是随着油价暴跌、美联储加息等因素的催化,高收益债价格持续暴跌。有华尔街人士甚至表示,这只是一个开始,垃圾债市场的崩盘已见端倪,抛售将蜂拥而至。

 

霍华德·马克斯告诉本报记者,和8个月前相比,当下的投资者心态确实要悲观许多,近期信贷组合价格大幅下跌,而与之相应的,高收益投资组合的年化收益率则出现上涨。不过,他并不认为这不是固定收益投资关注的重点。“你用什么价格购买债券,就对应着到期收益率,从购买到到期的过程中,价格会忽上忽下,但这都无关紧要,只要发债企业不破产违约,债券到期就一定能够拿到最初允诺的收益以及本金。”霍华德·马克斯告诉本报记者,高收益债券投资关注的重点不是看价格的波动,而是看每一个公司的信用和基本面情况,前提是坚持长期投资,总能够拿到应允的收益。”他告诉本报记者。

 

高收益必然需要高风险为其埋单,即便是霍华德·马克斯也要承担每年1%的违约率。而他所要做的另一件重要的事就是一旦发生违约,如何尽可能多的讨回成本。美国的高收益债市场的违约率大约在4%左右。一旦发生违约,投资者也并非血本无归。霍华德·马克斯告诉本报记者,美国市场通常有两种处理方式。一种是持有人在公开市场上将债权打折出售;第二种债权人可以选择继续持有债券,并且可以帮助企业重组,在重组过程中,债权人尽可能为自己争取利益,把亏损的部分补回来。

 

在他看来,这一切基于美国有非常靠谱的《破产法》,并且有详细的执行步骤。按照破产程序,破产企业的股权人的权利就消失,企业的剩余价值在债权人的手中分配。遵循此法,债券违约后,债权人仍旧可能赢回一半的本金。不过,也并非每一个债权人都能够幸运的追回一半的投资。霍华德·马克斯表示,这要看发债企业的底层资产是什么,如果是重资产,那么恢复一半资产的胜算比较大,但如果是高科技、时尚这类轻资产的企业,那么就要小心了。从上世纪70年代开始高收益债投资至今,霍华德·马克斯称“我的一生都在其中了”,他认为自己投资成功和整个美国高收益债市场相对成熟的评级、定价、准入、监管以及靠谱的法律环境密不可分。

 

美国高收益债市场兴起于上世纪70年代,在80年代快速繁荣。当时正值美国产业大规模调整和重组时期,由此引发的更新、并购所需资金单靠股市是远远不够的,加上在产业调整时期这些企业风险较大,以盈利为目的的商业银行不能完全满足其资金需求,这是垃圾债券诞生的重要背景。霍华德·马克斯告诉本报记者,上世纪70年代他刚开始做高收益债券时,美国市场也不是非常成熟,乱象丛生,所有市场都有一个发展的过程。

 

首先是相对靠谱的评级,但他也表示,这并不意味着美国的评级就是十全十美,否则也不需要投资人在垃圾中掘金。第二是严格的监管。美国证券交易委员会(SEC)对信息披露有严格的要求,企业在财务报表、公开市场报告、会计审核方面有统一标准,这是投资人做尽调的依据。

第三是法律对企业破产处置有成熟、简单、透明的流程,一旦发生违约的情况下,帮助投资者尽可能多的拿回投资成本。

 

这些原因叠加,让市场逐渐变得透明、有序,也给投资者进入市场的信心。现在,共同基金等大型的机构投资者也活跃在高收益债市场。“37年前我入行的时候,市场规模20亿美元,而现在是1.4万亿美元。”他说。“高收益债市场是一个非常有效的桥梁,把对回报要求相对比较高的投资者,和一些资质相对不错,但没有达到投资级债券要求的企业联系在一起,成立了一个公开透明的投资渠道。资本市场的魅力就在这里。”霍华德·马克斯最后对本报记者说。

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