债市主基调：稳步上行

　　最新公布的9月份通胀数据创下逾四年半新低，中长期贷款占比下降则反映出实体经济需求依然疲弱。而在数据出台之前，央行下调正回购操作利率，再次彰显出管理层降低实体经济融资成本的决心。受数据和政策刺激，最近几日债券市场看多热情持续升温，收益率下行。未来低通胀与弱经济的基本面环境有望持续，切实降低融资成本依然任重道远，在此背景下，利率中长期下行空间再次被打开。

　　需要注意的是，近期信用消息面也不平静，央企二重遭降级、湘鄂债被ST等等事件，表明在企业信用基本面没有实质改善的情况下，局部或个体信用风险将会陆续释放。不过，市场对此已有所认识，估计在短期内不大可能发生系统性风险。趋于宽松的货币政策是债券牛市的坚实基础，信用风险也因此被管控在不发生系统性风险的底线之上。

　　本周二公布的三季度经济数据虽稍好于预期，但起色并不明显，未来依旧需要宽松货币政策的支持。在此背景下，乐观的政策面和资金面预期仍令机构看好后市，进而推动主流机构继续保持对于利率新债的偏强需求。我们依然认为，债券的牛市还远没有结束，明年债券类资产仍将为投资者提供可以期待的回报。经济内生性下行趋势未改，全社会利率的下降和企业融资成本的下降是经济获得动力的必备条件，债券的绝对收益率水平仍处在历史相对偏高的水平。

　　近期信用债利差稍微扩大，主要缘于利率债收益率出现更快下行，一定程度上反映为信用债流动性溢价的上升，而非信用状况恶化导致的风险溢价上升。事实上，交易所市场公司债等产业类品种的信用利差在近期反而有所收窄。而整体上看，当前信用债的利差水平依然处在历史较低的位置。展望四季度，我们认为债市慢牛行情仍将延续。2014年以来货币政策维持“适度宽松”，令债券市场持续向好。当前经济数据不及预期，四季度经济基本面相对疲软，也将对债券市场构成有利支持。

　　本周交易所债券市场一片“艳阳天”，国债指数、公司债指和分离债指齐创历史新高，企债指数也创下14个月以来的新高。在股市震荡起伏不定的市场背景下，债券市场能不断刷新冲高记录实属不易，这在另一方面也印证了股债“跷跷板”依然存在，正如笔者在此前分析的那样，目前宏观经济形势较有利于债券市场发展。预计在四季度，债券市场仍将有不俗表现，稳步上行依然是近期债市的主基调。

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